החוב הלאומי של ארה"ב מדאיג גם בשל השינוי בהרכבם של הנושים

אמריקנים רבים שמעו שיש סיבה לדאגה מהחוב הלאומי, העומד על למעלה מ-30 טריליון דולר. בפעם הראשונה בתולדותיה, הוצאות הריבית של ארה"ב גבוהות מהוצאות הביטחון – והסוף אינו נראה באופק. אבל זו רק אחת הסיבות לדאגה – טוען גנג נגארבוננאט, בכיר בקבוצת ג'יי.פי מורגן ומי שהיה סגן ראש הסגל של שרת האוצר בממשל ביידן, ג'נט ילן, במאמר בניו-יורק טיימס. יש משמעות רבה גם לשאלה מיהם נושיה של ארה"ב.

ארה"ב נהנתה זמן רב מהיותה הכלכלה המובילה ובעלת העוצמה הפיננסית הגדולה ביותר בעולם. כאשר חזרה לתקציבים גרעוניים בעשור הראשון של המאה, מדינות זרות יצרו את עתודות המט"ח שלהן ואגרו דולרים ואג"ח אמריקניות. הן קנו את החוב האמריקני בלי להתעכב על מחירו, מתוך שיקולים מדיניים ולא כדי להרוויח. כך יכלה ארה"ב ללוות סכומי עתק בריבית נמוכה.

בתחילת העשור שעבר החזיקו מדינות זרות 40% מאג"ח האוצר (לא כולל אלו שבידי הפדרל ריזרב) – פי ארבעה מאשר שני עשורים לפני כן. ה"פד" רכש אג"ח במשבר הפיננסי של 2009-2008, וכמעט מחצית מהחוב היו בידי גופים מוסדיים ובריבית נמוכה.

זמנים אלו חלפו; ממשלות זרות מחזיקות כיום רק ב-15% מהחוב, וה"פד" צמצם את חלקו ב-1.5 טריליון דולר. משקיעים פרטיים נכנסו לתמונה, כעדות לחוזקו וגודלו של שוק האג"ח האמריקני. אולם, מתריע נגארבוננאט, כעת השוק חשוף לכוחות הפועלים משיקולי רווח ודורשים תשואה גבוהה יותר לסיכון. לצד החוב העצום – המשמעות היא ששינויים בריבית ובתנאי ההלוואות הם יקרים מאוד. השוק יהיה תנודתי בהרבה, בתגובה לנתונים, איתותי מדיניות וחוסר התפקוד הכרוני של הממשל.

פקידים בממשל מודאגים במיוחד מתפקידן הגדל של קרנות גידור, אשר הכפילו את חלקן בשוק האג"ח והפכו את איי קיימן (בו רשומות רובן) למקום בו מוחזק רוב החוב שמחוץ לארה"ב. משקיעים נוטים לרכוש אג"ח אמריקני בעיתות משבר, אבל במשברים האחרונים – כולל הקורונה ומלחמת המכסים – פעילותן של קרנות אלו גרמה לטלטלות בלתי אופייניות.

צילום: חלק ניכר מהאג"ח מצאו את עצמן באיי קיימן [צילום: AP]

משקיעים דורשים כיום פרמיה גבוהה יותר תמורת חובות ארוכי טווח – ביטוי לחוסר הוודאות הגדל בנוגע למשק האמריקני ולמדיניות התקציב. הפרמיה באג"ח לעשר שנים עלתה ב-0.8 נקודת האחוז – מספר קטן שמשמעותו מיליארדי דולרים בריבית, הפוגעים גם במשקי הבית ובצמיחת המשק. ומאחר שחוב בר-קיימא חיוני לתפקודה של הממשלה, שינויים ביכולת לגייס אותו עלולים להשפיע מהותית על עוצמתה של ארה"ב.

אין מקום לפניקה, מדגיש נגארבוננאט; הדולר הוא עדיין המטבע העולמי והאג"ח האמריקניות הן עדיין המקלט המועדף. שום מדינה אינה מתקרבת למעמדה המוביל של ארה"ב. אבל שלווה איננה אסטרטגיה. ארה"ב חייבת להבטיח שהאג"ח שלה יישארו אטרקטיביות למשקיעים פרטיים בררניים ברחבי העולם. וזה אומר שאין פתרונות קסם לבעיית החוב, למשל בדמות מטבעות קריפטו צמודי דולר.

מסוכנות במיוחד הן ההצעות שהממשל יבחר בקיצורי דרך נוחים, כגון הנפקות אג"ח שינצלו תנאי שוק נקודתיים במקום הנפקות סדורות וצפויות; בפועל, הן לא יורידו את הריבית בטווח הארוך. אפשרות נוספת היא הורדת ריבית חדה בידי ה"פד" כדי להפחית את עלויות הגיוס. אבל המשקיעים כבר מודאגים מפני מניפולציות כאלה, המזכירות את הימים בהם מלכים מהלו את מטבעות הכסף והזהב בנחושת.

נגארבוננאט מדגיש, כי ההיסטוריה מלמדת שהבסיס של כל שוק חוב הוא אמינותו: הלווים חייבים להעניק למלווים את מלוא הערך לו התחייבו. משקיעים קונים הררים של אג"ח אמריקניות משום שהם סומכים על השיטה שמאחוריהן: עצמאות הפדרל ריזרב, היכולת לחזות את אסטרטגיית ההנפקות, שלטון החוק ושותפויות עם מדינות אחרות. נסיגה מעקרונות אלו תגרום נזק משמעותי.

לשוק האג"ח יש דרך להשליט משמעת בקרב מדינות שאינן עושות זאת בעצמן – כפי שאירע לבריטניה בקדנציה הקצרצרה של ליז טראס כראש הממשלה. הנדסה פיננסית ותקוות שווא לא ישמחו את המלווים לארה"ב. רק תוכנית אמינה להגבלת הגרעון ולשליטה בחוב תשיג זאת, מסיים נגארבוננאט.